重點(diǎn)服務(wù)
“嚴(yán)格來講，一個(gè)項(xiàng)目投資成功與否，僅有1/3是基于投資決策，2/3甚至更多，是基于投后管理?！痹赑E的工作清單上，投資只是起點(diǎn)，要到達(dá)順利退出的終點(diǎn)，還需要進(jìn)行有效的投后管理，通過全方位的風(fēng)險(xiǎn)控制和增值服務(wù)，幫助企業(yè)實(shí)現(xiàn)預(yù)期中的高成長(zhǎng)。
對(duì)于踐行集中投資策略的基石資本，投后管理更加重要。陶濤表示：“其實(shí)我們花更多精力的，并不在于投資的決策，而在于投后管理上的操心，你要整合更多的資源去服務(wù)?；粋€(gè)突出的能力，就是投后管理能力，因?yàn)槲覀兎e累了大量的投后管理經(jīng)驗(yàn)?！?/span>
匹配集中投資的投后管理策略
基石將自身的投后管理定義為“重點(diǎn)服務(wù)”，這正與其投資風(fēng)格上的“集中投資”相互匹配?；Y本總裁徐偉分管投后管理部，他認(rèn)為，這個(gè)匹配包含三個(gè)層面的含義。
一是“必要性”，PE必須投了足夠多的錢在項(xiàng)目上，才會(huì)去認(rèn)真地管?；膯蝹€(gè)項(xiàng)目平均投資額近1億元，近70%的項(xiàng)目超過5000萬元。
二是“可能性”，就是說PE必須在企業(yè)占有足夠多的股份，才可能去影響企業(yè)家。基石資本的現(xiàn)有投資項(xiàng)目中，超過7成為獨(dú)投或者領(lǐng)投方，因而占有較大比例股權(quán)，且在3/4的項(xiàng)目獲得了董、監(jiān)事席位，因而在被投企業(yè)中擁有足夠分量的話語權(quán)。此外，如果一個(gè)GP同時(shí)管理數(shù)百個(gè)項(xiàng)目，再大的投后管理部門也很難管好、管細(xì)，只有集中投資、才能重點(diǎn)服務(wù)。
三是“勝任性”，就是得有給企業(yè)提供增值服務(wù)的能力。
基石的增值服務(wù)，主要體現(xiàn)在股權(quán)、管理咨詢、資源對(duì)接等層面。首先，基石資本合伙人的投行背景，不僅有助于他們?cè)谕顿Y伊始，就從上市退出路徑及可能性的角度，評(píng)估企業(yè)的投資價(jià)值與估值，也能給被投企業(yè)提供有效的資本運(yùn)作、產(chǎn)業(yè)重組、股權(quán)激勵(lì)等股權(quán)方面的方案設(shè)計(jì)和實(shí)施建議。比如，在回天新材項(xiàng)目上，張維團(tuán)隊(duì)幫助企業(yè)完成改制、實(shí)現(xiàn)員工持股，同時(shí)協(xié)助公司調(diào)整戰(zhàn)略，將產(chǎn)品線從汽車用膠延伸至電子產(chǎn)品用膠和新能源用膠；在歐普照明項(xiàng)目上，張維團(tuán)隊(duì)協(xié)助企業(yè)完成上市架構(gòu)重組、管理層激勵(lì)方案設(shè)計(jì)等一系列事項(xiàng)后才正式啟動(dòng)上市工作。
其次，基石資本與《華為基本法》起草人彭劍鋒、包政創(chuàng)辦的華夏基石管理咨詢一直都是戰(zhàn)略合作伙伴，因而，在管理咨詢上也能助被投企業(yè)一臂之力。
再次，由于基石資本已經(jīng)積累了相當(dāng)?shù)耐顿Y項(xiàng)目和外部資源，一方面能協(xié)助被投企業(yè)之間進(jìn)行業(yè)務(wù)上的銜接及資源上的整合，另一方面，也可以在職業(yè)經(jīng)理人高管的物色推薦等各類龐雜的事務(wù)上，幫助企業(yè)對(duì)接外部機(jī)構(gòu)。比如，在嘉林藥業(yè)項(xiàng)目上，基石協(xié)助公司引進(jìn)了最為關(guān)鍵的職業(yè)經(jīng)理人——總經(jīng)理劉偉，使得公司業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)質(zhì)的飛躍；在山東六和項(xiàng)目上，張維團(tuán)隊(duì)在長(zhǎng)期協(xié)調(diào)創(chuàng)始股東間的分歧、推進(jìn)上市計(jì)劃以凝聚股東的共同目標(biāo)。山東六和創(chuàng)始人之一的張效成說：“在最難的時(shí)候，我們都同意請(qǐng)張維出來當(dāng)總裁?！睆埦S未有允諾，后來調(diào)整的結(jié)果是，由彭劍鋒出任董事長(zhǎng)，華南理工大學(xué)工商管理學(xué)院教授陳春花出任總裁，三位創(chuàng)始人全面后退，僅僅在董事會(huì)各獲得一個(gè)席位，不再擁有任何行政職務(wù)。
合伙人在基金中的跟投制度，使得每一個(gè)項(xiàng)目的好壞都關(guān)系到所有基石合伙人的切身利益，這種利益的捆綁又進(jìn)一步保證合伙人會(huì)全面調(diào)動(dòng)資源進(jìn)行服務(wù)。張維說：“如果我們合伙人不是在基金層面跟投，而是選擇性跟投項(xiàng)目，那每個(gè)人只會(huì)關(guān)心自己的項(xiàng)目，公司就很難做到用整個(gè)團(tuán)隊(duì)的力量做好投后服務(wù)。”
三六五網(wǎng)：全程投后管理，贏得百倍回報(bào)
由于集中投資，在有些項(xiàng)目上，基石甚至需要進(jìn)行全方位的投后管理。三六五網(wǎng)，是其第一個(gè)實(shí)踐全程投后管理的項(xiàng)目。從這家企業(yè)設(shè)立之初，基石資本就深度介入，從協(xié)助企業(yè)制定發(fā)展規(guī)劃、深耕區(qū)域市場(chǎng)，到通過并購(gòu)?fù)瓿蓪?duì)華東六大城市的布局，再到設(shè)計(jì)上市方案并最終完成IPO攻堅(jiān)，提供了全鏈條的服務(wù)。
對(duì)三六五網(wǎng)的投資，源于張維團(tuán)隊(duì)2006年投資的華商傳媒的需求。華商傳媒是當(dāng)時(shí)國(guó)內(nèi)唯一跨區(qū)域運(yùn)營(yíng)都市報(bào)的傳媒集團(tuán)，其以西安的《華商報(bào)》為大本營(yíng)，在長(zhǎng)春推出了《新文化報(bào)》、在重慶推出了《重慶時(shí)報(bào)》、在沈陽推出了《華商晨報(bào)》，最終形成了七報(bào)、五刊、五網(wǎng)及十多家公司組成的傳媒產(chǎn)業(yè)集群。
作為地域性很強(qiáng)的都市報(bào)，其廣告收入來源中，位居前幾位的包括房產(chǎn)、汽車、賣場(chǎng)以及分類廣告。2007年，華商傳媒的廣告收入中有1/3來自房地產(chǎn)。在當(dāng)時(shí)互聯(lián)網(wǎng)廣告已經(jīng)開始崛起的背景之下，其首先考慮的便是，如何使地產(chǎn)廣告延伸到互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)，最大程度地抵消互聯(lián)網(wǎng)對(duì)它的沖擊。此外，“地產(chǎn)領(lǐng)域這么大，如果能做成一個(gè)獨(dú)立的公司來發(fā)展，是不是有機(jī)會(huì)上市？”負(fù)責(zé)該項(xiàng)目的林凌介紹說。
于是，華商傳媒意欲利用其當(dāng)時(shí)充裕的資金，尋找在互聯(lián)網(wǎng)房地產(chǎn)垂直領(lǐng)域的投資機(jī)會(huì)，張維團(tuán)隊(duì)管理的華商基石成了先鋒。
當(dāng)時(shí)互聯(lián)網(wǎng)的房地產(chǎn)垂直領(lǐng)域，搜房、搜狐焦點(diǎn)、新浪樂居等三巨頭已經(jīng)占據(jù)了很大的市場(chǎng)份額。按照互聯(lián)網(wǎng)贏家通吃的規(guī)則，后來者還有機(jī)會(huì)嗎？張維認(rèn)為：“中國(guó)的房地產(chǎn)市場(chǎng)非常大，整個(gè)行業(yè)還在不斷的演化過程中，如果不仿照美國(guó)的模式，而是去做一個(gè)聚焦某一區(qū)域的公司，應(yīng)該還有空間?！薄八逊亢托吕藰肪邮敲拦缮鲜泄?，A股沒有這樣的標(biāo)的，也是一個(gè)機(jī)會(huì)。”林凌補(bǔ)充道。
于是，他們?cè)陂L(zhǎng)三角地區(qū)考察了一批獨(dú)立的地產(chǎn)家居門戶網(wǎng)站，并最終選中了胡光輝創(chuàng)辦于南京的三六五網(wǎng)。2007年基石將其推薦給華商傳媒之時(shí)，這家網(wǎng)站才剛剛創(chuàng)辦半年。
胡光輝之所以選擇基石，也看中其背后的資源整合能力：“我們創(chuàng)辦第一年就開始盈利了，現(xiàn)金流還不錯(cuò)，就定了目標(biāo)往上市方向走。當(dāng)時(shí)接觸的投資人一共有三家，但是我們希望引進(jìn)的是產(chǎn)業(yè)資本，這對(duì)公司下一步業(yè)務(wù)擴(kuò)張或者走向資本市場(chǎng)能有一定的幫助。最終我們敲定跟基石繼續(xù)談，因?yàn)樗梢越o我們帶來資源。”
投資之后，基石資本派出了林凌出任三六五網(wǎng)的副董事長(zhǎng)，深度參與到企業(yè)的運(yùn)營(yíng)之中。此后的兩年時(shí)間里，林凌幾乎每周都從上海去南京兩次，與胡光輝討論業(yè)務(wù)的規(guī)劃以及市場(chǎng)的拓展。
林凌最初的設(shè)想是，“在長(zhǎng)三角找兩三家公司合并，因?yàn)楹喜⒑罂梢源笠稽c(diǎn)、發(fā)展速度快一點(diǎn)，抗風(fēng)險(xiǎn)能力就會(huì)強(qiáng)一點(diǎn)。但最后發(fā)現(xiàn)，這樣做有個(gè)大問題，就是誰是核心，股權(quán)結(jié)構(gòu)怎么解決。如果沒有核心，其實(shí)公司大也沒意義，大家的干勁不能持續(xù)。所以就決定以三六五網(wǎng)為核心，然后再看看有沒有機(jī)會(huì)進(jìn)行整合?！?/span>
之后，三六五網(wǎng)一路通過收購(gòu)兼并的方式，先后進(jìn)入蘇州、無錫、常州、合肥、杭州等城市，成為長(zhǎng)三角最大的地產(chǎn)家居類互聯(lián)網(wǎng)公司，成功在搜房、樂居等巨頭暫時(shí)未能覆蓋的城市搶得生存空間?！拔覀兿劝烟K州的一家公司合并了，所以現(xiàn)在有一個(gè)來自蘇州的股東（章海林）；無錫的網(wǎng)站他們當(dāng)時(shí)不想賣，我們就把團(tuán)隊(duì)挖走了；合肥的當(dāng)時(shí)也沒合作成，我們就在那邊設(shè)立了一個(gè)網(wǎng)站，然后把當(dāng)?shù)刈畲蟮囊粋€(gè)社區(qū)網(wǎng)站收購(gòu)了?！绷至栌洃洩q新。
在推進(jìn)業(yè)務(wù)擴(kuò)張的同時(shí)，基石也著手推進(jìn)三六五網(wǎng)的資本化事宜，并且邀請(qǐng)保薦機(jī)構(gòu)國(guó)信證券介入。
2009年，三六五網(wǎng)開始籌劃上市事宜，恰逢其時(shí)，國(guó)家開始實(shí)施房地產(chǎn)調(diào)控，房地產(chǎn)企業(yè)的IPO也被凍結(jié)。“幸好當(dāng)時(shí)線下門店發(fā)展得不快，所以就及時(shí)調(diào)整，線下這塊徹底放棄不做了?！?/span>
2010年，三六五網(wǎng)正式提交IPO申請(qǐng)材料，可是依然遭遇兩大難題，一是其上市與地產(chǎn)調(diào)控政策是否沖突，二是互聯(lián)網(wǎng)大部分公司都是海外上市，監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)于互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)收入的真實(shí)性提出了疑問。針對(duì)于此，保薦人對(duì)三六五網(wǎng)收入的真實(shí)性再做了全面的復(fù)核。“從報(bào)告期開始，它產(chǎn)生交易的所有合同，只要是5萬塊錢以上的，我們?nèi)亢瞬?。核查完形成大量的底稿，一并遞交上去。” 這些補(bǔ)充后的基礎(chǔ)工作大大降低了監(jiān)管機(jī)構(gòu)的擔(dān)憂，同時(shí)，審核過程中三六五網(wǎng)的業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)，凈利潤(rùn)從2010年3000余萬元，增長(zhǎng)到了2011年的7000萬元，最終順利過會(huì)，第一輪投資回報(bào)150倍。
山河智能、愛卡汽車到安徽全億：挖掘項(xiàng)目?jī)r(jià)值的并購(gòu)實(shí)戰(zhàn)
并購(gòu)，被稱為投行業(yè)務(wù)“皇冠上的明珠”。在PE實(shí)務(wù)中，并購(gòu)?fù)瑯訉儆诮鹱炙獾母叨藰I(yè)務(wù)。對(duì)于杠桿收購(gòu)基金（LBO），并購(gòu)可以貫穿投資始終；對(duì)于成長(zhǎng)性投資的PE基金，并購(gòu)可以是投后管理中提高項(xiàng)目?jī)r(jià)值的重要手法，也可以是退出的重要路徑。投行家出身的基石團(tuán)隊(duì)，在增值服務(wù)中，也對(duì)并購(gòu)作了全面的實(shí)踐。
山河智能上市之后，陶濤曾于2007至2013年間出任董事，推動(dòng)其將主營(yíng)業(yè)務(wù)——中型挖掘機(jī)跟卡特彼勒進(jìn)行合資。不過卡特的設(shè)想是，將山河智能品牌的中型挖掘機(jī)在自身的全球網(wǎng)絡(luò)上銷售，等于山河智能成了卡特彼勒體系內(nèi)略為低端的一個(gè)子品牌，山河智能實(shí)際控制人何清華擔(dān)憂這會(huì)導(dǎo)致控制權(quán)旁落，因而整個(gè)合資事宜未能達(dá)成一致。
2010年，4萬億刺激效應(yīng)消退之后，山河智能開始謀求突破，于是，基石資本協(xié)助其完成了對(duì)一家美國(guó)航空發(fā)動(dòng)機(jī)企業(yè)——美國(guó)三角鷹發(fā)動(dòng)機(jī)有限公司的并購(gòu)?！斑@個(gè)項(xiàng)目的亮點(diǎn)是，發(fā)動(dòng)機(jī)使用的燃料是普通的柴油，而不是航空煤油，既有軍用的潛力，也有民用的機(jī)會(huì)?！碧諠f。由于這個(gè)項(xiàng)目處于研發(fā)早期，存在諸多不確定性，“我就幫何老師設(shè)計(jì)了一個(gè)交易架構(gòu)，讓對(duì)方公司給山河智能發(fā)行可轉(zhuǎn)債，然后把它的專利再質(zhì)押過來，這等于是一個(gè)進(jìn)可攻退可守的方案”，發(fā)展得好就進(jìn)行轉(zhuǎn)股，發(fā)展得不及預(yù)期可以要求其贖回債券。
根據(jù)披露，在這一交易中，山河智能出資1397.4萬元（占股51%）設(shè)立了湖南山河航空動(dòng)力機(jī)械股份有限公司，通過該子公司向三角鷹公司提供200萬美元貸款，期限三年，年利率8%，貸款本息按協(xié)議可轉(zhuǎn)換為三角鷹公司的股權(quán)。此外，按照交易方案，山河智能還擁有該發(fā)動(dòng)機(jī)的全球獨(dú)家生產(chǎn)權(quán)，只要認(rèn)證通過，就能批量生產(chǎn)。
站在資本市場(chǎng)的角度而言，當(dāng)機(jī)械業(yè)務(wù)不被資本市場(chǎng)看好時(shí)，增加了一個(gè)航空機(jī)械與軍工的概念，對(duì)企業(yè)的市值也能形成支撐。此后，山河智能繼續(xù)在這個(gè)方向上進(jìn)行并購(gòu)，2016年更是并購(gòu)加拿大AVMAX公司，深度布局通航產(chǎn)業(yè)。從2011年以來的股價(jià)走勢(shì)看，山河智能也稍強(qiáng)于三一重工及中聯(lián)重科（圖4）。
在2010年投資的華昌達(dá)（300278）項(xiàng)目上，基石資本再次通過并購(gòu)提升項(xiàng)目?jī)r(jià)值。
華昌達(dá)主營(yíng)業(yè)務(wù)為汽車裝備?！巴兜臅r(shí)候，我們就對(duì)中國(guó)汽車業(yè)產(chǎn)能的增長(zhǎng)做了研究，并且判斷這個(gè)增長(zhǎng)快見頂了。但因?yàn)槟菚r(shí)候是全民PE時(shí)代，要拿到好的上市項(xiàng)目非常難，而上市又相對(duì)容易。在這種情況下，我們還是做了這個(gè)決策。”陶濤說道。2011年，華昌達(dá)如愿上市?！吧鲜幸院螅袠I(yè)拐點(diǎn)來了，企業(yè)的市值也就很難支撐。雖然我們賬面也掙了錢，但還是覺得應(yīng)該積極地協(xié)助公司持續(xù)并購(gòu)?！碑?dāng)時(shí)陶濤與華昌達(dá)探討的一個(gè)并購(gòu)方向是針對(duì)中國(guó)勞動(dòng)力成本上升大趨勢(shì)下的智能自動(dòng)化，并且協(xié)助挖掘了從事助力機(jī)械手生產(chǎn)、毛利率高達(dá)47%的永乾機(jī)電。盡管雙方簽署了并購(gòu)協(xié)議，但由于內(nèi)部信息不慎泄露，引發(fā)股價(jià)的異動(dòng)，這一交易最終折戟。
此后，基石資本又協(xié)助其選定了另一家機(jī)器人應(yīng)用的廠商——德梅柯，二者最終達(dá)成并購(gòu)，不僅有效推動(dòng)了華昌達(dá)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，還令其增加了機(jī)器人應(yīng)用的新概念。此后基石資本又協(xié)助其進(jìn)行了兩起海外并購(gòu)。
有了這兩個(gè)項(xiàng)目的演練，2015年11月，基石資本聯(lián)合廣匯汽車，募集了一只規(guī)模為23億元的專項(xiàng)并購(gòu)基金——上海愛卡投資中心，從出售方美國(guó)哥倫比亞廣播公司手中，收購(gòu)了愛卡汽車的100%股權(quán)。
陶濤表示，基石曾經(jīng)打算投資廣匯汽車，且進(jìn)行了全面的盡調(diào)，所以對(duì)汽車經(jīng)銷商業(yè)務(wù)有系統(tǒng)性的了解。當(dāng)其拿到并購(gòu)愛卡汽車的機(jī)會(huì)時(shí)，就跟廣匯進(jìn)行了交流，雙方皆認(rèn)為，二者可以深度整合。
對(duì)于擁有全國(guó)最為龐大的汽車經(jīng)銷4S店網(wǎng)絡(luò)的廣匯來說，雖然汽車電商是一個(gè)巨大的市場(chǎng)機(jī)會(huì)，但自身完全沒有互聯(lián)網(wǎng)基因，想做線上非常難；如果跟身為國(guó)內(nèi)第三大汽車垂直門戶的愛卡汽車有一個(gè)股權(quán)紐帶，就擁有了一個(gè)線上流量的入口，可以獲得更多的銷售機(jī)會(huì)，在跟其他汽車門戶合作時(shí)也有博弈籌碼。對(duì)于愛卡汽車來說，過去在跨國(guó)公司持有的過程中，始終都是只收割現(xiàn)金流而不進(jìn)行及時(shí)的投入，逐漸被汽車之家和易車網(wǎng)超越，與廣匯合作，可以獲得資金支持，也可以完成自身價(jià)值的再挖掘，發(fā)展汽車電商等新業(yè)務(wù)。
2016年初，愛卡汽車的并購(gòu)交割完成之后，基石資本開始著重推進(jìn)兩件事情，提升其競(jìng)爭(zhēng)力。一方面，大手筆投入數(shù)億元，購(gòu)買百度流量；另一方面，在汽車后市場(chǎng)積極進(jìn)行多方面的探索與梳理，“整個(gè)汽車消費(fèi)鏈條——看車、選車、買車、用車、賣車——每個(gè)環(huán)節(jié)都存在重大機(jī)會(huì)，其中又有很多的細(xì)分場(chǎng)景，這背后都會(huì)有各種金融、保險(xiǎn)的機(jī)會(huì)”。一切規(guī)劃能否兌現(xiàn)，最終考驗(yàn)的還是基石資本的并購(gòu)整合功夫。
如同汽車后市場(chǎng)、房地產(chǎn)后市場(chǎng)一樣，張維也看好藥房連鎖市場(chǎng)，認(rèn)為這些領(lǐng)域存在線上、線下結(jié)合的巨大機(jī)會(huì)。他舉例說：“如果政府鼓勵(lì)電商直接賣處方藥，假設(shè)其價(jià)格是醫(yī)院價(jià)格的1/3，那么國(guó)家的社保開支就可以大大縮減，個(gè)人醫(yī)保賬戶也會(huì)節(jié)約開支。所以，盡管醫(yī)院院長(zhǎng)沒有動(dòng)力推動(dòng)改革，但社會(huì)其他方面有動(dòng)力推動(dòng)改革?！痹谒磥?，未來醫(yī)改的成敗，某種意義上看，和連鎖藥店行業(yè)的發(fā)展緊密直接相關(guān)。
基石資本從2013年開始，就圍繞移動(dòng)醫(yī)療領(lǐng)域，相繼投資了做體外診斷的新產(chǎn)業(yè)生物（830838）、醫(yī)療影像的朗潤(rùn)醫(yī)療、腎透析連鎖醫(yī)院的達(dá)康醫(yī)療、藥品生產(chǎn)的康恩貝（600572）以及移動(dòng)醫(yī)療的就醫(yī)160、全值藥房，并對(duì)資本市場(chǎng)關(guān)注度不高、市場(chǎng)集中度也不高的連鎖藥店行業(yè)，給予了特別的重視。
基石資本發(fā)現(xiàn)，在醫(yī)?？刭M(fèi)、醫(yī)藥分家的大背景下，醫(yī)院渠道對(duì)處方藥的壟斷將被逐步打破，處方藥外流成為可以預(yù)見的中長(zhǎng)期趨勢(shì)。另一方面，藥店連鎖化率在快速提升，伴隨人類疾病譜的變遷和普通藥店向慢性病管理、初級(jí)診療等新興業(yè)務(wù)的拓展，連鎖藥店在醫(yī)藥商業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈中的地位正逐步提升，規(guī)模化品牌連鎖藥店的商業(yè)價(jià)值將獲得重估，其中蘊(yùn)含著大規(guī)模橫向收購(gòu)與產(chǎn)業(yè)整合的契機(jī)。
因此，繼愛卡汽車項(xiàng)目之后，2016年7月，基石資本聯(lián)合市場(chǎng)上知名的管理團(tuán)隊(duì)投資10億元，通過控制的安徽全億旗下全資公司蘇州全億，收購(gòu)了藥房連鎖企業(yè)江蘇恒泰醫(yī)藥80%股權(quán)。2017年，其計(jì)劃在這個(gè)項(xiàng)目上繼續(xù)投入40億元進(jìn)行并購(gòu)整合。未來，這家企業(yè)能否在基石的運(yùn)作下產(chǎn)生蝶變，成為藥房連鎖業(yè)的又一新勢(shì)力，將是另一看點(diǎn)。
復(fù)盤制度：控制投后風(fēng)險(xiǎn)
即使千挑萬選的好企業(yè)，投資后用心培育，成長(zhǎng)中也難免遭遇各種黑天鵝。因此，投后管理中，風(fēng)險(xiǎn)控制也是重要一環(huán)。在基石，除了PE常規(guī)動(dòng)作的按月、按季度監(jiān)控被投項(xiàng)目的財(cái)務(wù)等狀況，每只基金投資完畢之后還會(huì)進(jìn)行復(fù)盤。
據(jù)陶濤介紹，基金的復(fù)盤主要從幾個(gè)方面進(jìn)行：“第一，分析所投項(xiàng)目的行業(yè)配置是否合理；第二，復(fù)盤單個(gè)項(xiàng)目是否符合當(dāng)初的投資邏輯以及投后預(yù)期；第三，重新審視各個(gè)項(xiàng)目投后增值服務(wù)的內(nèi)容和效果；第四，對(duì)面臨困難的各個(gè)項(xiàng)目，規(guī)劃系統(tǒng)的解決方案。”
正是在2011年對(duì)蕪湖基石的復(fù)盤中，基石資本發(fā)現(xiàn)了傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)所處的環(huán)境開始惡化，由此進(jìn)行了投資與研究團(tuán)隊(duì)的組織變革，并及時(shí)對(duì)后續(xù)募集的珠峰基石基金的投資方向作出了調(diào)整。2014年，珠峰基石的投資期超過兩年之時(shí)，基石資本的管理層又對(duì)基金所投項(xiàng)目例行復(fù)盤，且發(fā)現(xiàn)了一些問題的端倪。隨即，投資管理部督導(dǎo)項(xiàng)目經(jīng)理對(duì)暴露出的問題和上市存在障礙的企業(yè)進(jìn)行積極的梳理，通過和企業(yè)的友好協(xié)商或者訴諸法律手段，先后成功退出了4個(gè)制造業(yè)項(xiàng)目、1個(gè)環(huán)保項(xiàng)目和1個(gè)消費(fèi)品項(xiàng)目。由于問題發(fā)現(xiàn)得及時(shí)，搶在企業(yè)的上升期實(shí)施退出操作，不僅沒有損失本金，個(gè)別項(xiàng)目甚至增值了1.5倍。
有了這一系列從投資決策到投后管理的制度建設(shè)，2016年，珠峰基石迎來了一個(gè)豐收期：基金實(shí)繳出資額14億元，累計(jì)投資19個(gè)項(xiàng)目，這些項(xiàng)目全部鎖定了退出路徑，且無一產(chǎn)生本金損失（表4）。截至2016年底，珠峰基石有8個(gè)項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)退出（包括1家IPO與1家借殼上市并解禁退出），累計(jì)分配約10億元，占實(shí)繳出資額的70%，等待解禁的項(xiàng)目有6家。另外還有1家已通過審核即將發(fā)行、1家借殼項(xiàng)目在會(huì)審核；新三板成功掛牌并增值的有2家（其中1家部分退出并收回本金），上市公司康恩貝定增項(xiàng)目賬面增值50%以上。
探尋本土PE的最佳投資風(fēng)格
隨著基石資本組織體系的日漸完善以及投資策略的日漸成熟，其歷次募集的主基金規(guī)模也逐漸提升——2009年蕪湖基石規(guī)模4億元，2011年珠峰基石規(guī)模14億元，2014年先鋒基石規(guī)模22億元，2016年領(lǐng)譽(yù)基石規(guī)模33億元，2016年同時(shí)還中標(biāo)了安徽省政府主導(dǎo)的規(guī)模為115億元的安徽產(chǎn)業(yè)升級(jí)基金。
在基石旗下資產(chǎn)管理規(guī)模從2009年4億元到2016年350億元的躍遷過程中，中國(guó)PE的生存環(huán)境也在幾度冷熱交替中持續(xù)向好。一方面，伴隨全民PE的火熱讓位于擠壓泡沫的理性，PE行業(yè)開始呈現(xiàn)二八分化格局，投資理念與業(yè)績(jī)經(jīng)受考驗(yàn)的優(yōu)秀PE，越來越受到投資者重視。另一方面，伴隨本土PE的成長(zhǎng)以及經(jīng)濟(jì)增速放緩帶來的收益水平走低，高風(fēng)險(xiǎn)同時(shí)高回報(bào)的PE投資，作為另類投資的重要組成，開始從少數(shù)高凈值富人的專利，轉(zhuǎn)變?yōu)樵絹碓蕉鄼C(jī)構(gòu)投資者進(jìn)行資產(chǎn)配置的重要選項(xiàng)。
基石的成長(zhǎng)，正折射了這一變化。其中，中國(guó)再保險(xiǎn)同時(shí)成為基石的LP和股東，是一大標(biāo)志性事件。
長(zhǎng)期資金入股，策略獲得認(rèn)可
對(duì)于每一家PE，引入保險(xiǎn)、社?；?、產(chǎn)業(yè)基金等長(zhǎng)期資金成為L(zhǎng)P，都可謂讓自身策略延續(xù)有了壓艙石。不過，出于對(duì)業(yè)績(jī)穩(wěn)定的要求，這些機(jī)構(gòu)也相當(dāng)挑剔。以保險(xiǎn)為例，PE公司要引入保險(xiǎn)資金作為L(zhǎng)P，首先得進(jìn)入保險(xiǎn)公司的“乙方”白名單；保險(xiǎn)公司在確定PE投資總額度之后，才會(huì)在白名單上的“乙方”中進(jìn)行分配。而PE機(jī)構(gòu)要進(jìn)入“白名單”，必須通過嚴(yán)格的盡職調(diào)查。
中再保險(xiǎn)對(duì)基石資本的第一輪盡職調(diào)查，從2013年開始，為期超過一年。宋建彪說，“盡調(diào)團(tuán)隊(duì)在我們這里往返好多次，資料堆起來有一人高”，甚至基石早期協(xié)議制基金投資項(xiàng)目的出資情況，都進(jìn)行了仔細(xì)的核查。最終，基石成功進(jìn)入其白名單。
中再保險(xiǎn)招標(biāo)之時(shí)，基石資本在8選4中中標(biāo)。此后，中再保險(xiǎn)以LP身份在2014年7月成立的先鋒基石中投資1億元。2015年末基石資本完成股改之后，中再保險(xiǎn)于2016年進(jìn)一步成為新成立的基石資產(chǎn)管理股份有限公司的股東。
中標(biāo)百億規(guī)模的安徽產(chǎn)業(yè)升級(jí)基金，是另一個(gè)令基石資產(chǎn)管理規(guī)模邁上新臺(tái)階的里程碑事件。這只70%資金要投向安徽省內(nèi)的基金，總規(guī)模為115億元，其中基石負(fù)責(zé)募集35億元，剩余部分由安徽省政府協(xié)調(diào)募集。作為基石管理合伙人的韓再武攜團(tuán)隊(duì)常駐合肥，專事運(yùn)營(yíng)此基金。
如果說，在過去15年的投資實(shí)踐中，基石團(tuán)隊(duì)通過逐步總結(jié)“集中投資，重點(diǎn)服務(wù)”的投資方法論，乃至設(shè)計(jì)一系列相應(yīng)的制度支撐體系，收獲了顯著優(yōu)異于同行的業(yè)績(jī)與回報(bào)，從而得到了同行夢(mèng)寐以求的長(zhǎng)期資金的青睞；那么如今，手握充裕資金的基石，更有了沉下心來做好投資的資本和底氣。
近年，其又在產(chǎn)品線上持續(xù)拓展，比如，分別設(shè)立了規(guī)模50億元、定位于一級(jí)半市場(chǎng)的定增基金，“PE+上市公司”模式的歐普并購(gòu)基金，領(lǐng)康生物醫(yī)藥基金等細(xì)分領(lǐng)域主題基金，資管計(jì)劃形態(tài)的新三板基金等。
過往，基于集中投資的策略，基石在泛行業(yè)的綜合類基金的投資組合中，會(huì)根據(jù)當(dāng)時(shí)的市況，對(duì)若干主打行業(yè)進(jìn)行重點(diǎn)投資，其他行業(yè)則適度配置。產(chǎn)品線拓展之后，這一思路也隨之調(diào)整，不同主題基金的投資組合，會(huì)根據(jù)基金的屬性、企業(yè)估值進(jìn)行適配，比如，PE基金的單筆投資額一般較大，VC基金的單筆投資額一般較?。恍袠I(yè)基金則會(huì)根據(jù)針對(duì)不同細(xì)分子行業(yè)及項(xiàng)目的情況，進(jìn)行主輔搭配。
成熟市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)顯示，一只PE基金中，50%的回報(bào)通常都來自少數(shù)重點(diǎn)項(xiàng)目。從這一角度看，集中投資的策略下，除了對(duì)企業(yè)進(jìn)行一定金額、一定股權(quán)比例的重點(diǎn)投資，在基金投資組合中進(jìn)行行業(yè)、項(xiàng)目的集中配置，也頗有必要。以珠峰基石基金為例，其單個(gè)項(xiàng)目平均投資額超過7000萬元，其中有2個(gè)項(xiàng)目超過2億元；在持股比例上，有超過一半的項(xiàng)目經(jīng)稀釋之后仍然持股5%以上甚至超過10%；在退出收益上，收益最高的3個(gè)項(xiàng)目貢獻(xiàn)了48%的利潤(rùn)，收益最高的8個(gè)項(xiàng)目則貢獻(xiàn)了85%的利潤(rùn)。
如今的基石，旗下在管的基金多達(dá)40多只，覆蓋VC/PE投資、產(chǎn)業(yè)并購(gòu)基金、定增基金等多種類型。在張維的規(guī)劃中，基石資本應(yīng)該是一個(gè)股權(quán)投資產(chǎn)業(yè)鏈的組織者，以股權(quán)投資為圓心，打造一個(gè)連接資本市場(chǎng)各要素和參與者的多元化的資產(chǎn)管理平臺(tái)。
15年的基石，已經(jīng)走上了一個(gè)新的臺(tái)階。那么，基石的成功，在當(dāng)下中國(guó)市場(chǎng)是否具有樣本意義？其投資方法論，是否可以為同行所借鑒復(fù)制？
可資參照的基石方法論
相比上世紀(jì)70年代已開始獲得長(zhǎng)足發(fā)展的美國(guó)PE，起步未久的中國(guó)本土PE，投資風(fēng)格還遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有形成。什么是最適合中國(guó)市場(chǎng)的投資策略？各家PE都在探索。一直以“獨(dú)行俠”形象在市場(chǎng)上耕耘的基石資本，既不搶熱點(diǎn)項(xiàng)目又鮮少與同行互動(dòng)，其獲得百倍回報(bào)的兩個(gè)項(xiàng)目——山河智能、三六五網(wǎng)，可能普通投資者未有耳聞，甚至它們的股東名冊(cè)上也見不到任何一家稍有名氣的同行。而其所探尋的一套投資心法，深植于中國(guó)經(jīng)濟(jì)環(huán)境，亦經(jīng)過市場(chǎng)長(zhǎng)期檢驗(yàn)。無論從微觀的PE實(shí)務(wù)，還是宏觀的經(jīng)濟(jì)環(huán)境看，集中投資、重點(diǎn)服務(wù)的基石方法論，都頗具參照性。
從實(shí)務(wù)的角度看，PE投資，具有高風(fēng)險(xiǎn)、高回報(bào)的屬性；要控制風(fēng)險(xiǎn)，必須嚴(yán)控募、投、管、退四大業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)。這其中，投與管無疑是兩大核心。一般來說，如果PE投好項(xiàng)目、管好項(xiàng)目，那么退出往往不成問題；有了高回報(bào)的退出示范，募資也不成問題。基石的經(jīng)驗(yàn)，正是在投與管的環(huán)節(jié)上做好把控，最終實(shí)現(xiàn)高成功率、高回報(bào)率。其價(jià)值創(chuàng)造方式，在整個(gè)行業(yè)不乏普適性。
而梳理基石資本的成長(zhǎng)歷程，不難發(fā)現(xiàn)，其優(yōu)選項(xiàng)目、集中投資、重點(diǎn)服務(wù)的策略，正是基于本土環(huán)境以及A股市場(chǎng)的制度約束而展開。本土投行的從業(yè)背景，決定了基石團(tuán)隊(duì)投資時(shí)，尤為注重能否在A股市場(chǎng)獲得退出通道。因而，其對(duì)于項(xiàng)目的衡量中，除了關(guān)注質(zhì)量與成長(zhǎng)性之外，是否具有穿越經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)周期的持久性，也是重要的因素。
站在今天來看，中國(guó)資本市場(chǎng)的基本底色，相比基石團(tuán)隊(duì)起步時(shí)的15年前依然沒有根本的改變。直到2016年，資本市場(chǎng)功能回歸才提上議程。而中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型與全球增長(zhǎng)放緩及貿(mào)易保護(hù)主義所帶來的宏觀環(huán)境變化，也讓挑選成長(zhǎng)標(biāo)的更加具有挑戰(zhàn)性。
過去30多年，新興市場(chǎng)的中國(guó)，投資機(jī)遇固然可謂目不暇接。實(shí)業(yè)領(lǐng)域，像華為這樣專注于本業(yè)而從不跨界的企業(yè)，尚且為數(shù)不多；二級(jí)市場(chǎng)，更是炒風(fēng)熾烈，各種概念此起彼伏；這種偏好也時(shí)時(shí)傳遞到一級(jí)市場(chǎng)，熱衷跟風(fēng)的PE/VC不在少數(shù)。然而，許多風(fēng)口，其興也勃，其亡也忽，真正能沉淀下來的優(yōu)秀企業(yè)，依然為數(shù)有限。在中國(guó)，中小企業(yè)的平均壽命不到3年，一些融資時(shí)轟轟烈烈的熱點(diǎn)項(xiàng)目，有效生存時(shí)間甚至不足1年。投資周期一般長(zhǎng)達(dá)5+2年的PE基金，如果一意追風(fēng)逐浪，很可能在退潮時(shí)陷入尷尬。
更何況，伴隨A股注冊(cè)制漸行漸近，Pre-IPO的機(jī)遇正在大舉消退，PE投資賺取的不再是一二級(jí)市場(chǎng)估值套利的差價(jià)，而是企業(yè)成長(zhǎng)的長(zhǎng)期價(jià)值。要贏得這場(chǎng)長(zhǎng)跑，PE必須從粗放的泛投資轉(zhuǎn)入精耕細(xì)作階段。優(yōu)選項(xiàng)目、集中投資、重點(diǎn)服務(wù)，正能體現(xiàn)精細(xì)化運(yùn)作思維。從這一背景看，基石對(duì)適用中國(guó)市場(chǎng)的投資風(fēng)格的探尋，不失為有益的嘗試。
站在2017年的開端，眺望資本市場(chǎng)，“不確定”可能是最讓投資者產(chǎn)生共鳴的詞匯，而種種不確定中，其實(shí)亦有定數(shù)：在中國(guó)，私募股權(quán)投資正在成為權(quán)益投資乃至大類資產(chǎn)配置中一個(gè)不可或缺的角色；在全球，低收益環(huán)境下，包括PE在內(nèi)的另類投資的崛起，更是大勢(shì)所趨。在這樣的確定與不確定中，如何進(jìn)一步完善制度設(shè)計(jì)，提升投資效率，實(shí)現(xiàn)更為持續(xù)的優(yōu)良業(yè)績(jī)，當(dāng)是包括基石在內(nèi)的本土PE前行的方向。